一個外資熱錢操盤手的自白（2）

　　做A股的國際對沖基金很多,我們不是其中收益最高的,因為我們的歷史有限,風險控制手段不完善,人員也比較少,無法像某些老牌基金一樣做風險很高的買賣。

　　另外我糾正一下某些朋友的觀點,單個對沖基金超過100億美元的的確很少見,但是一個對沖基金家族（同一個公司,同一套班子管理）是由許多對沖基金構成的。比如目前美國很有名的做Subprime的Magnetar Capital（一般投資者不知道,因為不準大肆宣傳）,它出名的Subprime基金的總金額只有幾個billion, 但總規模早已超過了10個Billion, 因為它不止一種策略、一種基金。按照基金家族來計算,全世界超過100億美元的對沖基金家族（也可以說是對沖基金公司）是不少的。

　　我們在中國做的比較出名的一筆單子是去年上半年的某只軍工股票。其實這只股票的操盤是有問題的,拉升過快,漲停頻率過猛,看的出嚴重的控盤現象。但是當時全體航空軍工股票都在炒作,大家也沒有特別注意。我們的管理層注意到了這個問題,多次批評負責該股票的兩個操盤手“不懂基本的掩飾措施”。那兩個操盤手都是ABC（在美國出生的華人）,對中國莊家的苦心經營之道并無太多了解,所以搞出了特別明顯的痕跡。不過,事后證明基金管理層是過慮了,去年3-6月有嚴重控盤痕跡,甚至董事會與莊家勾結控盤的例子太多了,即使監管部門想處罰,也難以一一處罰過來。對異常交易進行處分是今年才開始流行的,去年只要你別鬧翻天,多半是沒事。

　　我們的基金管理層對于中國市場過于劇烈的波動存在一定的顧慮,雖然對沖基金理論上是依靠波動才能賺錢,但中國市場波動也太大了,在全球新興市場里都是最大的之一,而且缺乏做空手段和衍生工具,根本無法保護頭寸。嘗試了許多風險控制途徑,都不夠理想。在計算VaR (Value at Risk, 做過投資的朋友應該都很清楚,這個主要是國外基金很重視,國內基金的風險意識還是比較薄弱的),我們的研究人員不止一次驚嘆：“瘋了！”或“太過分了！”,因為我們做中國A股的同等概率下的VaR經常超過我們在美國的兄弟基金的3-5倍,這種情況下相當于根本沒有風險管理。

　　不過基金管理層自然有他們的辦法,既然沒有衍生工具可以管理風險,那就采取最古老的方法——“豎起你的耳朵”,隨時監聽一切風吹草動,如果有重大事件發生,要在第一時間整理頭寸。因為中國股市對消息的反應速度很慢,不像美國的反應幾乎是瞬間發生。對沖基金不需要提前知道消息,只需要在知道消息之后迅速行動就可以避免大量損失。何況對沖基金如果想知道消息,是肯定可以知道的,許多上市公司的保密做的很差,甚至是主動泄漏內幕消息（原因我不說,大家都清楚）。

　　典型的例子如去年第一季度的一只化肥行業的股票,由于財報不理想,加上市場熱點轉移,游資大量撤出,在公布財報之后居然近乎跌停。當時這是我們的重倉股,由于事先判斷出財報可能不理想,已經出掉了一半以上的頭寸,當天在一開盤后較高的價位又大量賣出,最后損失控制在很小。這是一種不可靠的風險控制,完全依靠經理的臨場決策和研究人員搞消息的能力,但是在中國,只能如此了。

　　一般來說,國際上的對沖基金做交易有三種主要理念：Market Making（做市）,Speculating（投機）和Arbitrage（套利）。做市本來是投資銀行的專利,就是為市場提供流動性,但對沖基金往往也在一些大盤股中充當Market Maker. 當然,據我所知只限于紐交所,納斯達克實行的是專營商制度,對沖基金很難獲得資格。事實上在國外,股票、債券的做市基本上已經被投行瓜分殆盡了,對沖基金主要是做ETF(不知道怎么翻譯,常見的譯法是交易所交易基金),High Yield（就是垃圾債券）等等的做市。現在美國上市的ETF交易額大概1/3是由對沖基金做市的,其中就有我所在的基金家族的另一只基金。

　　不過做市這個東西在中國是不行的,中國是完全由系統自動撮合,不用誰提供流動性,這也是中國市場波動性比較大的原因之一。

　　至于套利,大家都在講,但是中國目前也很難做。最簡單的例子,A股和H股同股同權,但價位差距很大,2005年多是A股折價,現在變成了A股溢價,這個如果在美國早就創造無數套利機會了,可是在中國不行,為什么？買了A股無法去香港賣,套不了現。還有可轉債套利、并購套利,在美國很盛行,香港玩的人也不少,可是大陸可以交易的可轉債就那么幾只、十幾只,根本不夠對沖基金喝一壺。并購套利？到目前為止A股市場最大的并購有兩樁,一個是寶鋼收購邯鋼,已經失敗了；一個是中石化收購它自己的上市公司,這個完成了。其他大小消息,除了大股東收購自己的子公司,幾乎沒有真正搞成的。當然,借殼上市是經常存在的,問題在于被借的殼往往盤子很小（盤子不小,別人也不會想到收購它）,根本沒有留給對沖基金重倉持有的余地。所以在中國做套利,此路不通。